Trái phiếu doanh nghiệp: Nếu nhà đầu tư vẫn ‘ngủ mơ’ Cập nhật lúc 14:55 Cần có những cuộc khảo sát đầy đủ, cẩn trọng của các nhà quản lý về vốn tự có và vốn vay của doanh nghiệp phát hành trái phiếu. Đó là ý kiến của PGS.TS Đinh Trọng Thịnh (Học viện Tài chính) liên quan đến những quy định mới về phát hành trái phiếu doanh nghiệp. Lãi suất càng cao, rủi ro càng lớn PV: - Nghị định số 81/2020/NĐ-CP sửa đổi, bổ sung một số điều của Nghị định số 163/2018/NĐ-CP ngày 4/12/2018 quy định về phát hành trái phiếu doanh nghiệp vừa được ký ban hành, trong đó có quy định mức dư nợ trái phiếu doanh nghiệp phát hành riêng lẻ tại thời điểm phát hành (bao gồm cả khối lượng dự kiến phát hành) không được vượt quá 5 lần vốn chủ sở hữu, theo báo cáo tài chính quý gần nhất tại thời điểm phát hành được cấp có thẩm quyền phê duyệt. Theo dự thảo mà Bộ Tài chính đưa ra trước đó thì con số giới hạn là 3 lần. Ông bình luận thế nào về sự sửa đổi này? Theo ông, dựa vào căn cứ nào để chúng ta đưa ra mức phát hành trái phiếu gấp 5 lần vốn chủ sở hữu? Chuyên gia kinh tế - PGS.TS Đinh Trọng Thịnh PGS.TS Đinh Trọng Thịnh: - Việc đưa ra mức phát hành trái phiếu gấp bao nhiêu lần vốn chủ sở hữu, theo lý thuyết mà các quốc gia trên thế giới thực hiện, dựa trên thực tế bình quân của vốn vay trên vốn chủ sở hữu (cơ cấu vốn vay và vốn chủ sở hữu). Các quốc gia như Nhật Bản, Hàn Quốc, Mỹ… đều có quy định cụ thể về vấn đề này, trong đó phân rõ doanh nghiệp nhỏ, doanh nghiệp vừa, doanh nghiệp lớn lần lượt được phát hành trái phiếu gấp mấy lần vốn chủ sở hữu. Ví dụ, doanh nghiệp nhỏ thường được phát hành trái phiếu gấp 2 lần vốn chủ sở hữu, doanh nghiệp vừa tối đa gấp 3 lần, còn doanh nghiệp được phát hành trái phiếu có hệ số cao hơn so với các doanh nghiệp vừa và nhỏ, thường gấp 4-5 lần vốn chủ sở hữu. Nói chung, sự xê dịch các chỉ số này tùy từng quốc gia. Đối với Việt Nam, thị trường trái phiếu doanh nghiệp còn khá mới mẻ và trước đây chúng ta không có quy định. Chính vì vậy, nhiều doanh nghiệp, đặc biệt là doanh nghiệp bất động sản, có thể phát hành trái phiếu gấp tới 10 lần vốn chủ sở hữu, thậm chí còn lớn hơn nữa. Đây là điều không thể chấp nhận được vì điều này sẽ khiến doanh nghiệp phải ôm khoản nợ rất lớn. Đồng thời, nó cũng tạo ra nguồn vốn lớn hơn nhiều so với khả năng quản trị của doanh nghiệp. Khi đã vay nợ là phải trả lãi, muốn trả được thì doanh nghiệp phải kinh doanh tốt. Nhưng vì khả năng quản lý của doanh nghiệp thấp, các yêu cầu sản xuất kinh doanh cũng thấp hơn, nên việc sử dụng vốn không hiệu quả, gây lãng phí, thất thoát, không loại trừ khả năng doanh nghiệp không có khả năng trả nợ. Một đặc điểm của thị trường trái phiếu doanh nghiệp là doanh nghiệp phải tự chịu trách nhiệm với việc phát hành trái phiếu trên thị trường và người mua phải tự tìm hiểu tình hình tài chính của doanh nghiệp, lãi suất có thỏa đáng không… Thường thì lãi suất càng cao, rủi ro sẽ càng lớn và nếu doanh nghiệp phá sản hay vỡ nợ, nguy cơ nhà đầu tư mất trắng số tiền họ đã bỏ ra mua trái phiếu doanh nghiệp hoàn toàn có thể xảy ra. Dĩ nhiên là có cơ chế xử lý khi doanh nghiệp vỡ nợ, người mua trái phiếu sẽ được xếp hạng thứ bao nhiêu đó trong danh sách những người thu nợ. Thế nhưng, nếu tài sản của doanh nghiệp đã sử dụng để giải quyết hết các vấn đề tài chính ưu tiên theo quy định của pháp luật rồi, đến lượt người mua trái phiếu nhiều khi không còn lại gì. Vì thế, trong các trường hợp doanh nghiệp phát hành trái phiếu bị vỡ nợ, người mua trái phiếu gần như bị trắng tay. Do thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở Việt Nam còn mới nên các nhà đầu tư vẫn như “ngủ mơ”, nghĩ rằng cầm tờ trái phiếu đó là yên tâm rằng sau này thế nào cũng đòi được vốn gốc và lãi vay. Họ không biết rằng mình có thể trắng tay khi doanh nghiệp tuyên bố phá sản. Hiện có tình trạng nhiều nhà đầu tư chỉ nhìn thấy lãi suất trái phiếu doanh nghiệp cao hơn nhiều so với lãi suất tiền gửi của ngân hàng, thường từ 10-13%, thậm chí tới 20%, mà không chút đắn đo suy nghĩ tới nguyên tắc lãi suất càng cao, rủi ro càng lớn. Chính Bộ Tài chính, Ngân hàng Nhà nước và các cơ quan quản lý đã nhiều lần cảnh báo các nhà đầu tư rằng họ hoàn toàn có thể bị mất vốn nếu như doanh nghiệp phát hành trái phiếu bị vỡ nợ. Tuy nhiên, các nhà đầu tư Việt Nam vẫn chưa thực sự quan tâm đến điều này. Từ kinh nghiệm của thế giới và thực tế trong hoạt động cho vay của ngân hàng (doanh nghiệp được vay 70%, còn 30% phải là vốn chủ sở hữu), dự thảo trước đó của Bộ Tài chính mới đề xuất doanh nghiệp được vay vốn thông qua phát hành trái phiếu gấp 3 lần vốn chủ sở hữu. Tuy nhiên, Nghị định 81 vừa được thông qua lại cho phép doanh nghiệp phát hành trái phiếu gấp 5 lần vốn chủ sở hữu. Tôi chưa rõ các nhà làm chính sách dựa trên cơ sở nào để đưa ra con số này, nhưng có khả năng họ dựa trên thực tế doanh nghiệp Việt Nam thời gian qua có tỷ lệ vay nợ cao hơn mức 3 lần nhiều, nên khi phát hành trái phiếu, theo thông lệ, họ cũng có thể vay nợ cao hơn mức này, cụ thể là 4-5 lần. Thế nhưng, dù ở mức bao nhiêu, để đảm bảo an toàn cho các doanh nghiệp phát hành trái phiếu và nhà đầu tư, cần phải có những cuộc khảo sát đầy đủ, cẩn trọng, tỉ mỉ của các nhà quản lý về vốn tự có và vốn vay của các doanh nghiệp trong nền kinh tế quốc dân. Đặc biệt, chúng ta mới bước vào thị trường trái phiếu doanh nghiệp thì cũng nên có những quy định phân ra các loại hình cụ thể: doanh nghiệp lớn thì phát hành trái phiếu gấp bao nhiêu lần vốn chủ sở hữu, nhỏ thì bao nhiêu lần, vừa bao nhiêu lần thì hợp lý hơn. PV: - Trong bối cảnh này, đặt mức trần huy động trái phiếu doanh nghiệp như trên sẽ tạo thuận lợi như thế nào cho các doanh nghiệp huy động vốn, khôi phục sản xuất kinh doanh? PGS.TS Đinh Trọng Thịnh: - Đúng là phải nhìn nhận mặt tích cực của việc nâng mức trần huy động trái phiếu doanh nghiệp so với dự thảo của Bộ Tài chính. Đây là cơ sở để các doanh nghiệp có đủ điều kiện phát hành trái phiếu trên thị trường tài chính tiền tệ có thể huy động và tiếp cận vốn tốt hơn. Nhưng như đã nói, chúng ta cần cẩn trọng vì đi kèm với thuận lợi là những rủi ro cho các nhà đầu tư nói riêng và thị trường tài chính tiền tệ Việt Nam nói chung. Chúng ta đi sau các nước trong phát triển thị trường trái phiếu. Nếu không cẩn trọng, xảy ra tình trạng các doanh nghiệp vỡ nợ một loạt thì sau này khó lấy lại được niềm tin của các nhà đầu tư cũng như của người mua trái phiếu doanh nghiệp. Tiền lệ xấu sẽ trở thành vật cản rất lớn đối với hoạt động của thị trường tài chính tiền tệ Việt Nam. Cần có tổ chức xếp hạng tín nhiệm doanh nghiệp PV: - Ông nghĩ thế nào về khả năng nguồn tiền dồn vào doanh nghiệp bất động sản khi các ngành kinh doanh khác do ảnh hưởng của Covid-19 đều đang gặp khó khăn, không có nhiều nhu cầu huy động vốn, còn lãi suất bình quân huy động của nhóm doanh nghiệp bất động sản cao hơn mức lãi suất bình quân chung của thị trường? Để xảy ra tình trạng này, các ngành sản xuất khác và nền kinh tế nói chung có thể phải chịu những rủi ro gì? Có ý kiến cho rằng, trong các hướng dẫn chi tiết hơn, nên quy định mức trần phát hành trái phiếu doanh nghiệp cho từng ngành kinh doanh cụ thể, còn mức trần gấp 5 lần vốn chủ sở hữu chỉ là giới hạn cao nhất. Ý kiến của ông thế nào? Nhà đầu tư cá nhân tham gia mua trái phiếu doanh nghiệp ngày càng tăng PGS.TS Đinh Trọng Thịnh: - Nhìn một cách tổng thể, nguồn vốn trong nền kinh tế phải được phân bố một cách tốt nhất, có hiệu quả nhất bởi tổng vốn chỉ có thế, không thể tăng thêm, nếu tăng chỗ này thì chỗ khác sẽ bị sụt giảm. Cho nên thời gian qua Chính phủ đã có những giải pháp kịp thời để siết hoạt động cho vay của ngân hàng đối với lĩnh vực bất động sản, tháo gỡ được nguy cơ xảy ra bong bóng bất động sản trong khoảng thời gian cuối năm 2019, đầu năm 2020, giúp cho thị trường bất động sản loại bỏ được những nhà đầu tư chộp giật, tay không bắt giặc. Qua đó, hoạt động đầu tư trong lĩnh vực bất động sản trở nên thực chất hơn so với thời gian trước đây. Tuy nhiên, trong điều kiện hiện nay, khi đại dịch Covid-19 vẫn đang diễn biến khó lường trên thế giới, nhiều quốc gia vẫn tiếp tục đóng cửa biên giới, thực hiện giãn cách xã hội, thu nhập của người dân giảm sút khiến hoạt động của các doanh nghiệp trong nền kinh tế gặp khó khăn. Nhiều doanh nghiệp rất muốn vay và cần vay để tái cấu trúc nhưng khó được vay nợ mới vì họ đã vay rồi, chưa trả được nợ cũ do bán hàng chậm, sản xuất kinh doanh không khởi sắc. Bên cạnh đó, nếu doanh nghiệp có vay cũng không có gì đảm bảo, vì cái gì có thể đem đảm bảo đã được đem đi vay trước đó rồi. Một dạng khác chiếm đa số là doanh nghiệp bây giờ có vay cũng không biết dùng vốn làm gì bởi hoạt động sản xuất kinh doanh đang đình trệ. Đó là lý do vì sao tăng trưởng tín dụng thời gian qua rất thấp. Ngân hàng có huy động được vốn thì cũng không tìm được khách vay, cho nên lãi suất tiền gửi phải giảm đi, kéo theo lãi suất cho vay cũng giảm theo. Ngoài ra, ngân hàng có tiền cũng không dám nới lỏng điều kiện cho vay vì rất rủi ro. Nhưng khi lãi suất của ngân hàng giảm đi và bị khống chế dòng tín dụng vào lĩnh vực bất động sản thì nó cũng tạo ra cơ hội để các doanh nghiệp bất động sản phát hành trái phiếu. Thêm nữa, các doanh nghiệp bất động sản lại sẵn sàng trả lãi suất cao để hút vốn trên thị trường tài chính tiền tệ. Vì thế, đây cũng là bài toán phải cẩn trọng, phải làm sao để tổng vốn phân bổ trong nền kinh tế đi đến đúng đích mong muốn. Chúng ta khuyến khích đầu tư vào các doanh nghiệp, ngành nghề thuộc lĩnh vực sản xuất kinh doanh, cũng vẫn có thể đầu tư vào cả lĩnh vực bất động sản vì đây là lĩnh vực rất quan trọng đối với nền kinh tế. Tuy nhiên, đừng để tạo nên những bong bóng bất động sản, cũng như đừng để bùng phát khả năng xảy ra các chấn động lớn trong thị trường bất động sản nói riêng và trong nền kinh tế nói chung thông qua việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp bất động sản. Cho nên, tôi nhắc lại đề nghị các nhà làm chính sách cần có quy định cụ thể, chi tiết hơn trong việc xác định mức trần huy động vốn thông qua trái phiếu đối với doanh nghiệp lớn, vừa và nhỏ, có mức trần đối với từng lĩnh vực, ngành nghề riêng biệt (sản xuất kinh doanh, thương mại dịch vụ, bất động sản...) thì mới sát với thị trường, qua đó quản lý thị trường trái phiếu doanh nghiệp tốt hơn. PV: - Khi doanh nghiệp là con nợ lớn của cả ngân hàng và nhà đầu tư, sẽ xảy ra tình huống tréo ngoe là ngân hàng và chủ đầu tư tiếp tục phải bơm tiền duy trì sự tồn tại của con nợ, với hi vọng sẽ được trả nợ. Bên cạnh đó, hoàn toàn có khả năng doanh nghiệp dùng những chiêu thức nâng vốn chủ sở hữu để nâng mức phát hành trái phiếu doanh nghiệp, khiến thị trường bị ảo, tiềm ẩn nhiều rủi ro. Theo ông, phải làm thế nào để quản lý tốt vấn đề này? PGS.TS Đinh Trọng Thịnh: - Khả năng ngân hàng và nhà đầu tư trở thành con nợ của doanh nghiệp phát hành trái phiếu là hoàn toàn có thể xảy ra. Cho nên vấn đề quan trọng là phải xác định cơ cấu vốn của doanh nghiệp (vốn chủ sở hữu bao nhiêu; vốn đi vay bao nhiêu...), qua đó lấy phần vốn vay của doanh nghiệp trừ đi phần đã vay nợ trước đây, trong đó có nợ ngân hàng, để ra số lượng trái phiếu được phép phát hành. Nhiều nơi lâu nay vẫn theo kiểu lấy vốn chủ sở hữu rồi tính mức bình quân của cơ cấu vốn tín dụng để đưa ra mức phát hành trái phiếu là không chính xác và không đảm bảo được an toàn vốn cho doanh nghiệp cũng như cho nhà đầu tư. Bản thân doanh nghiệp có nhiều cách để nâng vốn chủ sở hữu lên để từ đó nâng được mức phát hành trái phiếu doanh nghiệp. Ví dụ, doanh nghiệp có thể phát hành cổ phiếu bổ sung vì cổ phiếu chính là vốn chủ sở hữu, ai mua cổ phiếu là trở thành cổ đông, đồng chủ sở hữu của doanh nghiệp. Doanh nghiệp cũng có thể trả cổ tức cho cổ đông bằng cổ phiếu. Dựa vào cách làm này, doanh nghiệp tăng được vốn chủ sở hữu và tăng được nợ vay qua trái phiếu phát hành mà không sai luật. Dĩ nhiên, việc này phải được đại hội đồng cổ đông của doanh nghiệp thông qua bằng việc ra nghị quyết cho phép phát hành cổ phiếu bổ sung hoặc cho phép trả cổ tức bằng cổ phiếu. Bên cạnh đó, doanh nghiệp cũng có thể có nhiều cách khác để nâng vốn chủ sở hữu lên, nhưng nếu nâng không đúng luật thì chắc chắn sẽ bị cơ quan quản lý tuýt còi. Khi doanh nghiệp phát hành trái phiếu, theo quy định của luật, bắt buộc phải có cáo bạch về tình hình tài chính của doanh nghiệp trong vài năm qua, nhằm chứng minh doanh nghiệp đang sản xuất kinh doanh tốt, có nhu cầu về vốn, có khả năng quản lý tốt nguồn vốn đó... Những thông tin này phải được kiểm định bởi cơ quan có thẩm quyền. Nhiều quốc gia có quy định nghiêm ngặt về sàng lọc sức khỏe của doanh nghiệp, chủ yếu thông qua các cơ quan xếp hạng tín nhiệm. Những cơ quan này sẽ vào để đánh giá và khi họ gật đầu thì doanh nghiệp mới được phát hành trái phiếu ra thị trường. Người mua căn cứ vào các thông số được cung cấp để đánh giá tình hình tài chính của doanh nghiệp, lãi suất có hợp lý không, có phù hợp với rủi ro họ phải chịu không… từ đó mới quyết định mua trái phiếu. Dĩ nhiên, một khi đã qua tay cơ quan xếp hạng tín nhiệm đánh giá thì nhà đầu tư sẽ yên tâm hơn để đầu tư, nhưng cũng vì thế mà lãi suất trái phiếu giảm xuống vì rủi ro đã được giảm thiểu. Ở nước ngoài hay Việt Nam, doanh nghiệp luôn phải là người chịu trách nhiệm chính về các thông số mà họ đưa ra. Nếu một doanh nghiệp làm ăn chân chính, họ cần vốn và đi vay vốn để kinh doanh thì việc phát hành trái phiếu là rất tốt, tiết kiệm nhiều chi phí cho doanh nghiệp và doanh nghiệp có thể huy động được số vốn lớn nhanh chóng. Về phía cơ quan quản lý, phải nâng cao các biện pháp quản lý cho chặt chẽ. Ở Việt Nam hiện nay, cơ sở để tin được chỉ là số liệu của các cơ quan kiểm toán, còn không có những tổ chức xếp hạng tín nhiệm độc lập, cho nên Nhà nước cần có cơ chế để kiểm soát độ tín nhiệm, sự trung thực trong nội dung các số liệu mà doanh nghiệp công bố khi phát hành trái phiếu. Sau đó, dần dần hệ thống xếp hạng tín nhiệm của Việt Nam sẽ hoàn thiện để giúp các doanh nghiệp trong nền kinh tế có được xếp hạng tín nhiệm đáng tin cậy. Về phía nhà đầu tư trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam, cần đề cao cảnh giác cũng như học hỏi kinh tế thị trường để biết rằng trái phiếu doanh nghiệp phụ thuộc rất lớn vào hoạt động của doanh nghiệp và không có ai đứng ra bảo lãnh cho trái phiếu đó. Đương nhiên, nếu trái phiếu doanh nghiệp có bảo lãnh của ngân hàng hay tổ chức nào đó thì lãi suất của nó sẽ giảm đi do tính rủi ro đã được giảm thiểu. Còn nếu doanh nghiệp tự phát hành trên thị trường thì độ rủi ro sẽ cao, như vậy phải xác định chuyện vỡ nợ, phá sản của doanh nghiệp, trái phiếu doanh nghiệp xảy ra thường xuyên trong nền kinh tế thị trường để từ đó phải suy nghĩ nhiều lần trước khi quyết định đầu tư vào trái phiếu doanh nghiệp. (Theo Đất Việt) Thành Luân